中国经济“旧估值体系”失效与“新动能”重构

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📝 主旨内容

“压舱石”失效

“传统高产能行业（尤其是房地产，投资降幅超 10% 且扩大）的拖累仍在，新旧动能处于博弈阶段。”

过去中国经济靠出口消化过剩产能，对应的逻辑是 “出口订单驱动 + 产能扩张”，比如早年的家电、纺织行业，看的就是海外市场渗透率和产能利用率。但现在国际市场开放度下降，加上中国成了 “买啥啥贵、卖啥啥便宜” 的大型经济体，这套旧逻辑显然失效了。

就像房地产，过去是经济增长的 “压舱石”，现在投资下降且持续扩大，它对 GDP 的 12% 贡献反而成了 “估值锚定陷阱”—— 市场还在用过去 “房地产稳增长” 的思维看相关产业链资产，却没意识到这个行业的现金流创造能力已经进入下行周期，这也是为什么地产债持续承压、相关股票估值上不去的核心原因。

新变量

“中国需从低端、低附加值、劳动密集型产业向高端、高附加值产业转型，虽已有新能车、AI、高端制造、创新药等领域的突破（如创新药全球份额达 42%），但创新难度随产业升级增加。”

不过，新兴产业的突破又给估值带来了新变量。比如 AI 领域，现在大家炒的是算力、算法，但本质是在赌 “应用落地速度能否覆盖研发投入成本”，该用多少的风险溢价去覆盖技术落地的不确定性？

黄教授说地方政府过去“唯GDP”论，一直到现在有些地方还在盲目扩张产能。地方政府的投资行为更关注短期就业和 GDP，这就导致部分新兴产业出现 “产能过剩式创新”—— 比如各地都搞 AI 产业园、新能源基地，看似是在支持新经济，实则可能引发低端产能的价格战。

从宏观政策刺激来看，过去刺激信贷和投资，但现在企业和居民都在 “去杠杆”，货币宽松带来的流动性可能只在金融体系内空转，推高资产价格而非实体经济。这时候政策的作用更像是 “风险缓释”，而非 “增长刺激”，对应的资产定价逻辑也得从 “政策红利预期” 转向 “现金流稳定性预期”。比如基建投资，过去是 “搞基建就能稳增长”，现在得看 “基建项目的现金流能否覆盖债务成本”，那些有稳定收费机制的新基建（如数据中心、充电桩）反而比传统基建更有投资价值，因为它们能产生持续的现金流。

“双循环”下的消费博弈

“中国需转向‘双循环’模式（国内国际双循环相互促进），且 2012 年后中国经济增长目标逐年下调（从 8% 左右降至 5% 左右），实现目标的难度加大，需付出更多努力。”

另外，“双循环” 战略也有变化：过去是 “国际循环为主”，跟着出口订单走；现在转向 “国内国际双循环”甚至拔高国内循环的占比，资本得跟着国内消费和技术创新走，而且要往高处走。

消费升级的前提是居民收入增长，但现在可以看到节假日旅游产业的火爆和全民蛋白质摄入的极大提升，又可以观察到失业问题、民间投资低迷—— 到底S是 “消费潜力没释放”，还是 “消费能力真的弱”？国补策略的效果可以让我站前者。

🤗 总结归纳

从升级的视角看，中国处理国内经济动能和国外经贸关系面临大变局，当前中国经济的核心矛盾是 “旧估值体系失效、新估值体系未建立” 的过渡期风险。正如我们汉字词语的“危机”一次，新老更替也意味着危险和机遇并存：传统行业的出清可能带来并购重组机会，新兴产业的技术突破可能带来超额收益，但关键是要搞清楚 “每一个资产价格背后，到底是由旧动能支撑还是新动能驱动”，这才是未来在金融市场立足的核心能力。